گروه اقتصاد بین‌الملل: در دنیایی قابل پیش‌‌‌بینی‌‌‌تر، قیمت‌‌‌گذاری سهام کار ساده‌‌‌ای بود. یک سهم به دارنده‌‌‌اش حق بهره‌‌‌مندی از جریان‌‌‌های نقدی مختلفی مانند سود تقسیمی و درآمد را می‌دهد. سرمایه‌‌‌گذاران می‌توانستند ارزش آینده این جریان‌‌‌ها را پیش‌‌‌بینی کرده، سپس آن را بر اساس نرخ بهره جاری، ریسک جریان نقدی و درجه تمایل خود به ریسک، به ارزش فعلی تنزیل کنند. مجموع این موارد، قیمت سهم را تعیین می‌‌‌کرد. اما بر اساس مقاله اکونومیست، در دنیای واقعی که مملو از نااطمینانی است، اوضاع بسیار پیچیده‌‌‌تر است. به ‌‌‌عنوان نمونه، تحلیلگران بازار سهام به ‌‌‌ندرت تلاش می‌‌‌کنند درآمدها را برای بیشتر از چند سال آینده پیش‌‌‌بینی کنند. با این حال، مدل «تنزیل جریان نقدی» همچنان مفید است. اگر قیمت سهام را بر درآمد فعلی تقسیم کنید، می‌توانید تخمینی از نرخ تنزیلی که بازار برای جریان‌‌‌های نقدی آتی در نظر می‌گیرد، به دست آورید. این نرخ تنزیل در گذشته به ‌‌‌‌‌‌طور تاریخی راهنمایی معقول – اگرچه ناقص – برای بازدهی بلندمدت بازار سهام بوده است. نرخ تنزیل پایین (یا به‌‌‌ عبارتی نسبت قیمت به درآمد بالا)، بازدهی پایین را پیش‌‌‌بینی می‌‌‌کند و برعکس. این اطلاعات برای سرمایه‌‌‌گذارانی که به‌‌‌ دنبال برنامه‌‌‌ریزی برای بازنشستگی یا تخصیص سرمایه بین سهام و سایر دارایی‌‌‌ها هستند، ارزشمند است.

شاید شگفت‌انگیز باشد که چنین شاخص‌‌‌های در دسترسی می‌توانند آینده را پیش‌‌‌بینی کنند. شگفتی بزرگ‌تر اما این است که بسیاری از سرمایه‌‌‌گذاران آنها را کاملا نادیده می‌گیرند. شاخص‌‌‌های مشابهی که بازدهی مورد انتظار در آینده را تخمین می‌‌‌زنند، به ‌‌‌طور گسترده توسط دانشگاهیان و سرمایه‌‌‌گذاران نهادی بزرگ استفاده می‌شوند؛ در واقع، بسیاری از پیش‌‌‌بینی‌‌‌های بلندمدت شرکت‌های سرمایه‌‌‌گذاری بر همین مبنا است. با این حال، در مورد سرمایه‌‌‌گذاران خرد، این منطق اغلب وارونه می‌شود: به‌‌‌ جای نگاه به آینده، نظرسنجی‌‌‌ها نشان می‌دهند که آنها به گذشته نگاه می‌‌‌کنند و انتظار دارند بازدهی آتی همان روند گذشته را دنبال کند.

رویکرد «آینه عقب» 

می‌توان این رویکرد را به سرمایه‌‌‌گذاری از طریق نگاه به «آینه عقب» تشبیه کرد. این رویکرد می‌گوید اگر قیمت سهام اخیرا رشد کرده، احتمالا همچنان رشد خواهد کرد. به ‌‌‌راستی، از سال ۲۰۰۹ تاکنون، اغلب اوقات همین پیش‌‌‌بینی(بر اساس گذشته) بهتر از پیش‌‌‌بینی‌‌‌های آینده‌‌‌نگر عمل کرده است. قیمت سهام آمریکا در بیشتر سال‌‌‌های دهه ۲۰۱۰ رشد کرد و نسبت قیمت به درآمد نیز افزایش یافت، اما بازار «گاوی»  همچنان ادامه داشت. اگر در این مدت تخصیص سهام را به‌‌‌ دلیل افزایش شاخص‌‌‌های ارزش‌‌‌گذاری‌‌‌ و کاهش بازدهی مورد انتظار طبق پیش‌‌‌بینی‌‌‌های علمی کاهش می‌‌‌دادید، سودتان کمتر می‌شد. حتی پس از بازار نزولی ۲۰۲۲، قیمت‌‌‌ها دوباره با وجود ارزش‌‌‌گذاری بالا افزایش یافتند و سپس جهش کردند. پس تعجبی ندارد که امسال سرمایه‌‌‌گذاران خرد با هر افت بازار مشتاق خرید سهام شده‌‌‌اند. فقط آماتورها نیستند که به گذشته نگاه می‌‌‌کنند.

تحلیلگران بازار سهام انگیزه قوی دارند تا رشد درآمد شرکت‌هایی که بررسی می‌‌‌کنند را به ‌‌‌درستی پیش‌‌‌بینی کنند. با این حال، آنها اغلب با تعمیم روندهای گذشته به آینده این کار را انجام می‌دهند؛ در حالی که همبستگی واقعی میان رشد گذشته و آینده، منفی است. از نظر تئوری، قیمت اختیار معامله‌‌‌ها باید به نوسانات مورد انتظار معامله‌‌‌گران در آینده وابسته باشد. اما در عمل، نوسان‌‌‌هایی که قراردادهای اختیار معامله بازار ارز نشان می‌دهند اغلب به ‌‌‌اندازه پرش‌‌‌های قیمتی گذشته است. تحلیلگران بانک گلدمن ساکس دریافته‌‌‌اند که در سال گذشته، معامله‌‌‌گران بازار اختیار معامله ارز به ‌‌‌طور مداوم نوسانات آینده را کمتر از واقع برآورد کرده‌‌‌اند. آنها در واقع در برابر شرایط اقتصادی متغیر و عدم قطعیت‌‌‌های ژئوپلیتیک غافلگیر شده‌‌‌اند.

این مساله، مشکل اصلی سرمایه‌‌‌گذاری با نگاه به «آینه عقب» را نشان می‌دهد: این روش تا زمانی که حادثه‌‌‌ای پیش‌‌‌رو رخ نداده، خوب به نظر می‌‌‌رسد. شرط‌‌‌بندی روی ادامه بازار گاوی پرقدرت در اواخر دهه ۱۹۹۰ (پیش از ترکیدن حباب دات‌‌‌کام) و دوباره در سال ۲۰۲۱ (پیش از سقوط سال بعد از آن) هوشمندانه به نظر می‌‌‌رسید. اما در هر دو مورد، شاخص‌‌‌های آینده‌‌‌نگر ارزش‌‌‌گذاری‌‌‌های بالا را نشان داده، بازدهی پایین را پیش‌‌‌بینی کرده و به ‌‌‌درستی درباره سرمایه‌‌‌گذاری‌‌‌های سنگین در سهام هشدار داده بودند. وقتی هیجان بازار اوج می‌گیرد، چنین بدبینی‌‌‌هایی برای بسیاری از سرمایه‌‌‌گذاران ناخوشایند و آزاردهنده به نظر می‌‌‌رسد؛ تا وقتی که سقوط آغاز شود.

به‌‌‌ گفته آنتی ایلمانن از شرکت مدیریت سرمایه «ای‌کیو‌آر» ، ذهنیت نگاه به «آینه عقب» زمانی به اوج خود می‌‌‌رسد که سرمایه‌‌‌گذاران اخیرا موفق بوده‌‌‌اند. این ذهنیت زمانی بیشترین گمراهی را ایجاد می‌‌‌کند که این موفقیت از طریق افزایش شاخص‌‌‌های ارزش‌‌‌گذاری‌‌‌ به ‌‌‌دست آمده باشد؛ روندی که به ‌‌‌راحتی می‌تواند معکوس شود و این ذهنیت زمانی خطرناک‌‌‌ترین حالت را دارد که «زمانه در حال تغییر است». برای بازار سهام آمریکا، هر سه این شرایط هم‌‌‌اکنون برقرارند. کسانی که در سال‌‌‌های اخیر از طریق نگاه به «آینه عقب» سرمایه‌‌‌گذاری کرده‌‌‌اند، شاید بر اندیشمندان دانشگاهی و موسسات مالی بزرگ پیروز شده باشند، اما حالا احتمالا وقت آن رسیده که نگاهی به جاده پیش‌‌‌رو بیندازند.